FS, utile minimo dietro i record

ROMA – Il bilancio 2025 di Ferrovie dello Stato Italiane è stato presentato come l’anno del ritorno alla solidità: 17,3 miliardi di ricavi, 18,3 miliardi di investimenti, utile netto positivo per 30 milioni. Ma è proprio qui che comincia il vero tema.

Perché 30 milioni di utile su oltre 17 miliardi di ricavi non descrivono un gruppo che macina profitti: descrivono piuttosto una redditività quasi simbolica, utile a rivendicare un’inversione di tendenza dopo il rosso del 2024, ma troppo esigua per giustificare toni trionfalistici.

Il primo punto oscuro è questo: l’utile c’è, ma è sottilissimo. FS mostra un EBITDA di 2,372 miliardi, ma scende a 350 milioni di EBIT e si ferma a 30 milioni di risultato netto. La differenza è enorme e segnala che ammortamenti, accantonamenti e svalutazioni continuano a comprimere in modo pesante la redditività reale del gruppo. In altre parole, la macchina genera cassa operativa, ma fatica ancora a trasformare la sua gigantesca scala industriale in un profitto davvero robusto.

Il secondo elemento riguarda gli investimenti record, che il gruppo rivendica come prova di forza. Anche qui il dato va letto senza propaganda. FS investe 18,3 miliardi, più di quanto incassa in ricavi operativi. È una dinamica possibile per un campione infrastrutturale pubblico, soprattutto dentro il ciclo PNRR, ma apre una domanda: quanto di questa spesa sta già producendo ritorni economici e quanto, invece, resta ancora avanzamento finanziario e amministrativo?

Le milestone europee raggiunte e i 16 miliardi consuntivati per il PNRR certificano la capacità di spesa, non automaticamente la qualità industriale del rendimento.

Il terzo nodo è che la crescita del gruppo non è omogenea. Il business passeggeri nazionale, cioè il cuore più visibile di FS, mostra ricavi in calo del 2%, EBITDA in discesa del 12% e investimenti in flessione del 9%. Non è un collasso, ma neppure un motore in piena accelerazione. I volumi restano sostanzialmente stabili, mentre aumentano i costi dell’offerta e del personale. Questo significa che una parte della narrativa sul rafforzamento del gruppo si regge più sulle infrastrutture e sull’estero che sul business domestico passeggeri.

Anche il comparto merci, pur in miglioramento, presenta una contraddizione che non va nascosta. I ricavi crescono del 4% e l’EBITDA del 72%, ma i volumi di traffico scendono: tonnellate-chilometro a -3,8% e treni-chilometro a -5,1%. Tradotto: il miglioramento non arriva da una vera espansione del mercato, ma da riempimenti migliori, minori cancellazioni, ripresa dell’intermodale in alcune controllate e incremento delle tariffe. È un recupero utile, non ancora una svolta strutturale del cargo ferroviario.

Più brillante appare il trasporto internazionale passeggeri, con ricavi a +20% ed EBITDA quasi raddoppiato. Ma anche qui il quadro va ripulito dall’enfasi. Il miglioramento è sostenuto da fattori specifici: rinegoziazioni contrattuali di Netinera, nuove concessioni per Qbuzz, riapertura del Milano-Parigi e riconoscimento a Hellenic Train di compensazioni pregresse. Sono elementi positivi, ma non tutti ripetibili con la stessa intensità negli esercizi futuri.

Altro punto da non sottovalutare: la business unit Altri Servizi. Qui i ricavi crollano del 17% e l’EBITDA scende da 146 a 18 milioni. La spiegazione ufficiale è l’assenza, nel 2025, dell’effetto straordinario della vendita dello Scalo Farini e San Cristoforo realizzata nel 2024. Ed è proprio questo il punto: una parte della fotografia dell’anno scorso era sostenuta da una grande operazione immobiliare, mentre quella attuale riporta il perimetro su basi più ordinarie. Il confronto, dunque, va maneggiato con cautela, perché mostra quanto alcune partite straordinarie possano alterare la percezione della performance.

Sul fronte finanziario, FS rivendica una Posizione finanziaria netta in miglioramento a 12,8 miliardi. Formalmente è vero, ma resta un indebitamento rilevante, sostenibile soprattutto grazie alla massa patrimoniale del gruppo, al suo profilo pubblico e all’accesso a strumenti di finanza sostenibile. Non a caso Standard & Poor’s ha confermato il rating, ma ha rivisto il profilo standalone in relazione al maggior ricorso al debito per sostenere gli investimenti infrastrutturali. Dunque: equilibrio ancora credibile, ma sotto pressione crescente.

Infine, c’è un dato degno di nota: 8.515 assunzioni a fronte di un aumento netto dell’organico di appena 506 persone. Il gruppo presenta il numero delle assunzioni come segnale forte di contributo all’occupazione, ma la distanza tra ingressi e crescita effettiva della forza lavoro lascia intuire un turnover molto ampio, che andrebbe spiegato meglio tra pensionamenti, uscite e riorganizzazioni.

Il bilancio 2025, in sintesi, non racconta un gruppo in crisi, racconta piuttosto un gigante infrastrutturale che continua a investire e a reggere, ma con una redditività finale ancora fragilissima, business interni disomogenei e una dipendenza molto forte dalla spesa infrastrutturale, dall’estero e dal contesto straordinario del PNRR. Il dato politico ed economico vero è questo: dietro i record di ricavi e investimenti, FS non ha ancora dimostrato fino in fondo di saper trasformare la propria potenza pubblica e industriale in una redditività realmente solida.